El Gobierno pisó más de $2 billones en gastos durante marzo y la actividad registró su peor caída desde la pandemia. La City empieza a cuestionar la sostenibilidad del ancla fiscal.
La Tesorería General de la Nación registró en marzo el mayor incremento mensual de deuda flotante desde que Javier Milei asumió la presidencia: $2,1 billones en un solo mes, que llevaron el total a $4 billones. Al mismo tiempo, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) del INDEC marcó en febrero una caída de 2,6% intermensual desestacionalizado, la contracción más pronunciada desde abril de 2020. La combinación de esos dos datos encendió señales de alarma en el mercado financiero sobre la verdadera solidez del superávit primario que el gobierno exhibe como principal logro de su gestión
LA MECÁNICA DEL NÚMERO QUE NO CIERRA
La deuda flotante es, en términos técnicos, el gasto devengado por el Poder Ejecutivo pero no pagado dentro del período contable. Es decir: el Estado comprometió erogaciones que no se reflejan como gasto en la caja del mes. Ese mecanismo, legítimo en sí mismo, se convierte en una variable de observación crítica cuando su crecimiento es sostenido o acelerado, porque puede indicar que el superávit fiscal presentado no registra la totalidad del gasto real del período.
En marzo, ese stock trepó de $1,9 billones a $4 billones. La consultora Portfolio Personal Inversiones (PPI) subrayó en un informe a sus clientes que la Administración Central explicó apenas el 42% del superávit del Sector Público Nacional No Financiero —que fue de $0,93 billones—, lo que abre interrogantes sobre qué porción de ese resultado refleja una consolidación genuina y qué porción es un ajuste postergado.
E l fenómeno no sorprende a los analistas en abstracto: postergar pagos es un recurso habitual en la administración pública. Lo que preocupa en este caso es la escala del salto —$2,1 billones en treinta días— y el contexto en que se produce: una recaudación impositiva que acumula ocho meses consecutivos de caída en términos reales y una economía que todavía no logra despegar de la recesión de 2024.
UNA ECONOMÍA REAL QUE NO ACOMPAÑA
El EMAE de febrero fue el termómetro más crudo de la situación. La caída de 2,6% respecto de enero —en la serie desestacionalizada— superó los registros de la crisis postelectoral de 2019, del estallido social de 2001 y de otros episodios de contracción aguda. Solo la pandemia, en abril de 2020, había golpeado más fuerte.
La heterogeneidad sectorial agrava el diagnóstico. Mientras algunos rubros intensivos en capital —minería, agro exportador— se sostienen o crecen, los sectores que concentran empleo formal e informal acumulan caídas de magnitud:
La construcción acumula una caída de 22,4% desde diciembre de 2023, lo que equivale a la destrucción de más de un quinto de su capacidad productiva en poco más de dos años. La industria manufacturera, con −8,8% en el mismo período, atraviesa una contracción estructural que golpea de lleno a provincias como Buenos Aires, Santa Fe y Córdoba.
EL ANCLA FISCAL Y SUS GRIETAS
El ministro de Economía, Luis Caputo, convirtió el superávit fiscal en el principal relato de gestión del gobierno. La idea es que el orden de las cuentas públicas constituye la condición necesaria para estabilizar la inflación, sostener el tipo de cambio y reiniciar el ciclo de crédito. Esa narrativa funcionó durante 2024, cuando el ajuste fue brutal pero los mercados lo valoraron como señal de seriedad.
En 2026, el escenario se complejizó. La recaudación cayó en términos reales durante ocho meses consecutivos. El rebote de la actividad que se esperaba para el primer trimestre no llegó. Y el Gobierno recurrió a una combinación de ajuste explícito —Caputo exigió en los últimos días a todos los ministerios una nueva ronda de reducción de erogaciones— y ajuste implícito, vía postergación de pagos.
«Sin un rebote claro de la actividad, el esquema enfrenta un desafío que los números de caja no alcanzan a ocultar»
El problema de fondo es la secuencia: si la actividad no se recupera, la recaudación no se recupera; si la recaudación no se recupera, la presión sobre el gasto se intensifica; y si el gasto se contiene postergando pagos, la deuda flotante crece hasta el punto en que el diferimiento se convierte en problema en sí mismo. Ese círculo, aún incipiente, es el que los inversores de la City empezaron a poner bajo la lupa.
¿QUÉ MIRAN LOS INVERSORES?
Para el mercado, la señal más relevante no es el dato puntual de marzo —que puede atribuirse a factores estacionales o a demoras administrativas normales— sino la tendencia. Si la deuda flotante continúa creciendo a este ritmo en abril y mayo, el superávit primario base caja comenzará a mostrar una brecha creciente respecto del devengado, y ese diferencial erosionará la credibilidad de la variable que el Gobierno usa para anclar las expectativas.
La segunda lectura que hace la City es sobre el timing político: el gobierno enfrenta elecciones legislativas de medio término en octubre. La historia argentina sugiere que los ciclos de ajuste pre-electoral suelen relajarse en el segundo semestre, lo que añade presión adicional sobre el resultado fiscal del año.
El superávit sigue siendo real. Pero los instrumentos con que se construye —postergación de pagos, reducción acelerada de obra pública, caída del gasto social en términos reales— tienen límites físicos y políticos. Ese es el interrogante que los analistas no se atreven todavía a responder con certeza: cuánto aguanta el ancla si la economía real no provee el combustible que la sostiene.
NR
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